希迪智驾冲刺港交所：90 亿估值背后，技术投入与商业化困境交织的上市之路

据港交所近日披露，希迪智驾科技股份有限公司(简称：希迪智驾)向港交所主板递交上市申请，中金公司、中信建投国际、中国平安资本(香港)为联席保荐人。

作为国内商用车自动驾驶头部企业，希迪智驾由香港科技大学教授李泽湘于2017年创立，成立至今已完成多轮融资，累计融资超15亿元，投后估值达90亿元。公司核心业务包括自动驾驶矿卡、物流车解决方案及V2X技术，2024年收入达4.1亿元人民币，较2022年增长逾十倍；但本公司净亏损达5.8亿元，较上年扩大逾一倍。这场资本盛宴背后，技术光环与商业现实的矛盾正逐渐浮出水面。

亏损泥潭：研发投入与商业化失衡的必然代价希迪智驾的亏损并非偶然，而是自动驾驶行业“烧钱换技术”模式的缩影。2021年至2024年，公司研发开支累计超5亿元，研发团队规模达246人，占总员工数的54.7%。高额研发投入的背后，是自动驾驶技术落地的复杂性：矿区环境粉尘大、地形复杂，对传感器精度和算法稳定性要求极高。例如，激光雷达在矿区需克服灰尘干扰，镭神智能等企业虽已开发专用过滤算法，但硬件成本和技术迭代仍需持续投入。

然而，技术投入并未有效转化为盈利能力。报告期内，希迪智驾毛利率从33.1%下降到24.7%，2022年甚至出现-19.3%的负毛利率，部分产品陷入“亏本甩卖”窘境。这一矛盾源于商业模式的局限性：公司收入高度依赖前五大客户，2022年到2024年，公司前5大客户收入占比分别高达96.7%、64.1%、80.0%，且客户保存率低，2021年贡献6418万元收入的客户A此后完全消失。这种看似“一锤子买卖”模式导致收入波动剧烈，2022年营收同比下降。

更深层的挑战来自成本结构失衡。2021年至2023年，公司“三费”（销售、行政、研发）合计超出营收1.08亿至1.72亿元，仅2024年上半年勉强实现正向差额。尽管希迪智驾试图通过压缩研发开支（2024年研发成本为3533万元）缓解压力，但同期一般及行政开支却逆势增长，2022年占比达营收的222.1%。这种“节流”策略虽短期改善现金流，却可能削弱长期技术竞争力，陷入“研发降速—产品滞后—客户流失”的恶性循环。

行业困局：风口下的商业化悖论与结构性风险自动驾驶商用车被视为技术落地的“理想试验场”。灼识咨询数据显示，中国该市场规模预计从2023年的24亿元爆发式增长至2030年的7788亿元，年复合增长率达123%。政策层面，《绿色矿山建设实施意见》等文件推动矿区智能化，2030年国内自主采矿市场规模有望达248亿元。然而，行业表面的繁荣难掩底层矛盾。

首先是规模化落地的经济性难题。希迪智驾在2024年年底虽交付143辆自动驾驶矿卡并获446辆自动驾驶矿卡及230套独立自动驾驶卡车系统的指示性订单，但改造传统矿卡成本高昂，小型矿区投资回报周期过长。招股书坦承，矿区全面无人化“短期内不切实际”，现有方案多限于与有人驾驶车辆混编作业。

其次，严峻的考验来自现金流压力。截至2024年6月，希迪智驾现金储备3.32亿元，按年均亏损2亿元计算仅能维持1年半运营。此次IPO被视为“阶段性解药”，但资本市场对未盈利科技公司的容忍度似乎正在降低：2024年1月C+轮融资中，公司以2400万元小额增资将估值从80亿提升至90亿；进而导致被部分媒体质疑为满足港交所“18C章程”的市值要求。值得一提的是，在此之前，利用“18C章程”上市的企业智驾解决方案企业为黑芝麻智能（02533.HK）。因此，若上市后无法兑现商业化承诺，估值泡沫破裂风险将有放大的可能。